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Table_S 事件：公司发布 ummary]2022 年年报，2022 年实现营业收入 38.78 亿元/yoy+1.19%，实现归母净利润 0.16 亿元/yoy-90.73%，单季度看，22Q4 实现营收 10.65 亿元、实现归母净利润875.76 万元。

➢疫情下非手术类具备增长韧性，疫后手术类或迎来改善。22 年医美板块实现营收14.06亿元/yoy+9.25%/占比36.25%，毛利率为49.54%/yoy-2.05pct，主要源于手术类毛利率同比下滑 8.64pct、毛利率相对较低的非手术项目占比提升；净利率为 0.15%/yoy1.30pct，或源于核心机构在疫情压力下净利率出现不同程度下滑。

分类目看：非手术类/手术类项目收入分别为 11.10/2.96 亿元，同比分别+19.08%/-16.57%，非手术类收入占医美业务比例由 21 年的 72.4%进一步提升至 78.9%，两类业务表现出相反趋势或源于 22 年疫情相对严重，手术类项目实施存在较大阻碍，部分手术类消费者可能考量搁置手术计划或进行非手术项目作为替代，随着 23 年疫情影响缓和，先前抑制的需求或得以释放，低基数下手术类收入有望获得高增。分品牌看：米兰柏羽（4家）收入 7.82亿元/yoy+11.30%，晶肤医美（23家）收入2.94亿元/yoy+14.71%，高一生（2 家）收入 1.34 亿元/yoy-16.48%，（新收购）昆明韩辰

（1家）收入 1.95亿元/yoy+17.05%。在成都、西安已初步建立区域头部医美品牌的基础上，公司 2022 年收购昆明韩辰控股权，继续加强对于西南区域的布局；公司 22 年新设立 10 个子公司，其中新设昆明/郑州市金水区/重庆/青岛/成都锦江米兰柏羽医疗美容医院有限公司，或可期待公司在加强西南布局的同时继续向中部、东部延伸，

“医美正循环”趋势之下头部效应更加凸显，全国医美的战略版图逐渐清晰。

➢女装电商布局平滑线下渠道不利影响。女装板块 22 年实现营收 15.35 亿元/yoy-9.26%/占比 39.58%，毛利率为 62.94%/yoy+1.86pct。分渠道看：直营（399 家）/经销（178家 ）/线 上 （35 家 ） 渠 道 收 入 分别为 8.68/1.58/5.08 亿 元 ， 同 比 分 别-22.30%/-34.08%/+52.08%，占比分别为 56.57%/10.29%/33.14%，疫情对于线下渠道的冲击明显，公司通过加速推进线上新零售布局实现线上渠道亮眼增长，分电商平台看，天猫/唯品会/抖音/京东渠道收入分别增长 22%/12%/80%/68%。

➢国内外布局分散疫情风险，婴童潜力赛道依旧保持稳健增长。绿色婴童板块 22 年实现营收 8.77亿元/yoy+7.55%/占比 22.63%，毛利率为 60.52%/yoy+4.85pct。分渠道看：自营（346家）/经销（155家）/线上（34家）/贸易渠道收入分别为6.37/1.57/0.72/0.11

亿元，同比分别+9.05%/+4.99%/+8.11%/-26.25%。22 年韩国疫情防控政策不及国内严格，线下渠道受影响相对有限，海外收入保持平稳增长，公司在韩国童装行业的龙头地位确立，未来或继续发力国内市场，提升童装行业影响力。

➢疫情导致盈利能力承压，疫后改善逻辑具备相对确定性。22 年公司毛利率/期间费用率/净利率同比分别+0.80/+3.46/-4.11pct 至 57.51%/56.30%/0.41%，费用率提升主要源于收入增速下降导致规模效应有所减弱。具体来看：①销售费用率同比+1.97pct；②管理费用率同比+0.78pct；③研发费用率同比+0.06pct；④财务费用率同比+0.66pct，主要系本期短期借款增加导致相应所需支付的利息费用增加所致。净利率下滑除因毛利率、净利率变动影响外，22 年计提大额资产减值损失（存货跌价准备 0.31 亿元）同样对于盈利能力产生一定影响，但进入 23 年随着线下消费明显复苏，盈利能力改善趋势具备较高确定性。

➢盈利预测与投资评级：公司布局医美机构&高端女装&绿色婴童三大板块，22 年在疫情相对严重且公司业务较为倚重线下渠道的情况下导致业绩承压，随着 23 年疫情缓和，线下消费场景修复，收入、盈利能力均有望得到修复，在 Q1 医美客流较为旺盛的情况下，医美收入端或将取得优异表现。随着后续公司坚持外延+内生扩张医美机构布局，“正循环”趋势之下有望从区域龙头向全国龙头迈进。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.74/2.61/3.19 亿元，同比分别增长 984.1%/49.6%/22.3%，对应 EPS 分别为 0.39/0.59/0.72 元，对应 PE 分别为 62/42/34X。

➢风险因素：行业竞争加剧、医美机构舆情风险、医美机构拓店效果不及预期